Innledning

Effektene av klimaendringene blir stadig mer synlige verden over. Nye globale varmerekorder og mer hyppig ekstremvær er noen av konsekvensene vi har sett de seneste årene. Klimaendringene vil kunne ha stor innvirkning på norsk økonomi og vil dermed ha betydning for pengepolitikken. Norges Bank setter renten for å oppnå lav og stabil inflasjon og høy og stabil sysselsetting, men på sikt vil renten tendere mot et normalnivå som i større grad drives av mer langsiktige faktorer. I dette innlegget ser vi på hvordan klimarelaterte faktorer kan påvirke dette nivået.

En måte å måle dette normalnivået på er den nøytrale realrenten, ofte omtalt som R*. Det er den realrenten, altså renten fratrukket forventet inflasjon, som på mellomlang sikt er forenlig med en økonomisk vekst nær trend og en prisvekst som ligger rundt inflasjonsmålet (se Pengepolitisk rapport 2/24). En realrente som er høyere enn den nøytrale realrenten vil virke dempende på aktiviteten og prisveksten i økonomien, mens en lavere realrente vil ha motsatt effekt. Den nøytrale realrenten er ikke noe vi kan observere direkte, og må derfor estimeres. De siste tiårene har estimatene på den nøytrale realrenten falt betydelig i noen av verdens største økonomier, se figur 1. Det er stor usikkerhet knyttet til modellestimater på den nøytrale realrenten. Våre egne modellestimater indikerer en liten økning den siste tiden.

Figur 1. Estimater på nøytral realrente fra Holston-Laubach-Williams-modellen

Kilde: FED New York

Hva påvirker den nøytrale realrenten på lang sikt?

En måte å tenke på den nøytrale realrenten på er som den realrenten som skaper balanse mellom samlet sparing og investering i økonomien. Dette kan illustreres ved hjelp av figur 2 nedenfor. Høyere realrente fører til høyere ønsket sparing, siden det øker avkastningen og gjør det mer kostbart å konsumere nå. Det er representert ved en stigende sparingskurve (S). Samtidig vil det medføre lavere investeringer, siden realrenten øker kapitalkostnadene. Dette er representert ved en fallende investeringskurve (I). Den nøytrale realrenten, illustrert ved r*, er bestemt ut fra likevekten mellom de to kurvene.

Figur 2. Illustrasjon av forholdet mellom sparing, investering og realrente.

I figuren over har jeg også illustrert to mulig skift i spare- og investeringskurvene, og hvordan det påvirker den nøytrale realrenten innenfor dette rammeverket. Skiftet i sparekurven S til S1 indikerer mer sparing for en gitt realrente, noe som gir en lavere nøytral realrente. Det kan for eksempel komme av at økt levealder gir økt motiv for å spare til pensjon. Skiftet i investeringskurven fra I til I2 indikerer høyere investeringsrate for samme realrente. Det kan for eksempel komme av at ny og produktiv teknologi gir nye investeringsmuligheter. Det tilsier en høyere nøytral realrente.

Hvordan vil klimarelaterte endringer påvirke den nøytrale realrenten?

For å begrense klimaendringene, ble det enighet i Parisavtalen i 2015 om at verden skal søke å begrense den globale oppvarmingen til 1,5°C fra førindustriell tid. Ifølge FNs miljøprogram ligger verden foreløpig i rute til en temperaturstigning på rundt 2,6 – 2,8°C basert på innrapporterte lovnader fra medlemslandene. FNs klimapanel viser at det vil bli mer alvorlige effekter av fysiske klimaendringer i årene som kommer. Verdensøkonomien må også gjennom en omfattende omstilling til en lavutslippsøkonomi, noe som innebære store investeringer globalt i energiomstilling og ny grønn teknologi.

Akkurat hvor hardt norsk økonomi vil bli påvirket av klimarelaterte endringer er usikkert. Norge er blant landene som trolig vil bli minst rammet av fysiske klimaendringer, samtidig som vi er blant de som har best forutsetninger for å tilpasse oss klimaendringene. Olje- og gassnæringen og den tilhørende leverandørnæringen er også fremdeles en viktig del av norsk økonomi, og aktiviteten er ventet å gradvis avta de neste tiårene. Her er effektene høyst usikre, men ifølge en gruppe forskere ved SSB kan vi vente oss relativt moderate effekter på norsk økonomi av en stopp i både lete- og investeringsaktivitet på norsk sokkel. Som en liten, åpen økonomi er Norge nært knyttet til de global valuta- og finansmarkedene. Det er derfor nærliggende å tro at det nøytrale rentenivået i Norge over tid vil ligge ganske nærme et «globalt» nivå. Slik vil Norge også kunne påvirkes av klimaendringene som andre land rammes av. Trolig vil derfor de globale konsekvensene av klimaendringene spille en minst like viktig rolle for det langsiktige rentenivået som de nasjonale forholdene.

Effekten av fysiske klimaendringer

Klimaendringene vil gjøre at vi oftere vil oppleve store ødeleggelser av fysisk kapital og infrastruktur. Det vil kreve en høyere investeringsrate for å opprettholde den samme mengden kapital og produksjon. Det vil, alt annet likt, skifte investeringskurven opp, og vil medføre en høyere nøytral realrente.

En annen mulig konsekvens av klimaendringene er lavere produktivitetsvekst. Enkelte sektorer er mer utsatte for endringer i vær og klimaforhold, som f.eks. jordbruk og fiske. Endrede havtemperaturer og økt forekomst av f.eks. tørke og flom kan gi endringer både i produksjon og produktivitet. Ekstremvær har vist seg å kunne ha langvarig effekt på både jordbruksproduksjon- og produktivitet. Høyere temperaturer og hetebølger kan også påvirke hvor produktive arbeidsstyrken er, gitt manglende tilgang på avhjelpende tiltak som luftkondisjonering, eller for dårlig eller dyr tilgang på energi. Det vil gi mindre produktiv arbeidskraft, som også påvirker den samlede produktivitetsveksten i økonomien. Samtidig kan det bli økt behov for investeringer i klimatilpasning og gjenoppbygging av fysisk kapital, som kan fortrenge investeringer som fremmer produktivitetsveksten. Dette gjør investeringer mindre lønnsomme, gir mindre etterspørsel etter kapital, og fører til et skift ned til venstre for investeringskurven. Svakere produktivitetsvekst vil også kunne gi en forventning om lavere inntekter i fremtiden, noe som vil føre til økt ønsket sparing i dag. Det gir skift i sparingskurven ned til høyre. Begge disse effektene trekker i retning av lavere nøytral realrente.

Ifølge FNs høykommissær for flyktninger (UNHCR) har klimaendringene så langt hovedsakelig ført til lokale og regionale forflytninger av den rammede befolkningen. Kombinasjonen av høyere temperaturer og havnivå og høyere forekomst av ekstremvær kan imidlertid gi større effekter på internasjonale migrasjonsmønstre enn vi har sett så langt. Økt migrasjon av klimahensyn kan gi økt arbeidstilbud for mottaksland, gitt at det er personer i arbeidsdyktig alder som migrerer. Det vil motvirke noen av de demografiske utviklingstrekkene som mange industrialiserte land opplever. Befolkningen som inngår i arbeidsstyrken har typisk en høyere sparerate, noe som vil gi et skift i sparekurven ned til høyre og lavere nøytral realrente.

Omstillingen til en lavutslippsøkonomi

Overgangen til en fossilfri økonomi vil kreve store investeringer i fornybar energi og ny grønn teknologi knyttet til energiomstillingen. Ifølge det internasjonale energibyrået, IEA, vil det kreve en dobling av verdens årlige investeringene knyttet til fornybar energi, kraftnett og lagring fram mot 2030. Dette vil alt annet likt bety en høyere investeringsrate, selv om noe av dette vil erstatte nåværende investeringer i fossile energikilder. Det vil gi et skift i investeringskurven opp til høyre, og høyere nøytral realrente.

Det er stor usikkerhet knyttet til hvor produktive de nye grønne investeringene er i forhold til «tradisjonelle» investeringer. For Norges del skal investeringer i utvinning av olje- og gass etter hvert fases ut. Samtidig skal det investeres i nye grønne teknologier som f.eks. karbonfangst og -lagring og flytende havvind.  Om den nye «grønne» kapitalen er mindre produktiv, vil dette påvirke produktivitetsveksten negativt, og vice versa. Som beskrevet over vil lavere produktivitetsvekst føre til et skift i både investerings- og sparekurven, og gi lavere nøytral realrente.

Felles for både omstillingen til et nullutslippssamfunn og for effektene av den fysiske klimaendringer er at det forbundet med stor usikkerhet. Det gjelder blant annet prising av utslipp, hvilke teknologier som vil bli en del av løsningen på energiomstillingen, og eventuelle vippepunkter og ikke-lineariteter knyttet til effekten av temperaturøkninger på klimaet. Økt usikkerhet gir typisk økt etterspørsel etter trygge investeringer, og mindre risikovilje blant investorer. Det gir lavere investeringsvilje, noe som trekker investeringskurven ned til venstre, og lavere nøytral realrente.

Oppsummering

Det er krevende å anslå både retningen og størrelsen på effekten som klimaendringene vil ha på det nøytrale rentenivået både i Norge og resten av verden. På den ene siden vil trolig økt investeringsbehov trekke det nøytrale rentenivået oppover, mens blant annet lavere produktivitetsvekst og økt usikkerhet kan gi lavere nøytral realrente. Totaleffekten er derimot høyst usikker. Nødvendig energiomstilling vil være en viktig komponent i dette regnestykket. IMF anslår at energiomstillingen vil ha en negativ, men moderat effekt på den nøytrale realrenten på mellomlang sikt.