Pengepolitiske vurderinger

Konsumprisene har steget raskt, og prisveksten er klart over målet. Det er fortsatt høy aktivitet i norsk økonomi, og arbeidsledigheten har holdt seg svært lav. Samtidig ser vi nå et omslag i økonomien.

Siden forrige pengepolitiske rapport har prisveksten vært høyere enn ventet, og den ser ut til å holde seg høy lenger enn tidligere anslått. Samtidig ser arbeidsmarkedet ut til å være litt strammere enn ventet. På den annen side er renten hevet mye på kort tid, og pengepolitikken har begynt å virke innstrammende på økonomien. Omslaget i økonomien kan se ut til å bli noe mer markert enn vi så for oss i september.

Norges Banks komité for pengepolitikk og finansiell stabilitet vedtok på møtet 14. desember å sette styringsrenten opp fra 2,5 til 2,75 prosent. Slik komiteen nå vurderer utsiktene og risikobildet, vil styringsrenten mest sannsynlig settes videre opp i første kvartal neste år.

Høy inflasjon og svekkede vekstutsikter internasjonalt

Høye energipriser, høy etterspørsel og begrensninger på tilbudssiden har ført til høy inflasjon internasjonalt det siste året, men konsumprisveksten kan nå ha passert toppen i noen land, blant annet i USA. Fremtidspriser tyder på at både gass- og kraftprisene vil holde seg høye det nærmeste året, men at de deretter vil avta. Prisene på en del andre råvarer har falt det siste halvåret, og forstyrrelsene i de globale forsyningskjedene ser ut til å ha avtatt. Prisene på å frakte varer mellom land har falt mye.

Figur A Lavere gass- og kraftpriser1

Øre/kWh

Den høye prisveksten har ført til at sentralbankene hos flere av våre handelspartnere har hevet styringsrentene til de høyeste nivåene på mer enn ti år. Arbeidsmarkedene er stramme, men fallet i arbeidsledigheten synes å ha stoppet i flere land. Lønnsveksten har steget og ventes å holde seg høy også neste år. Den økonomiske aktiviteten hos våre handelspartnere har vært litt høyere enn anslått i forrige rapport, men fremoverskuende indikatorer tyder på svakere vekst fremover. Vi venter at høy prisvekst og økte renter vil dempe forbruksveksten. Samtidig har de høye energiprisene ført til at flere bedrifter i Europa har nedskalert produksjonen. Vi venter at BNP-veksten hos våre handelspartnere blir lav neste år.

Figur B Kraftig innstramming i pengepolitikken i mange land2

Styringsrenter og beregnede terminrenter. Prosent

Store svingninger i finansmarkedene

Det har vært store svingninger i finansmarkedene siden forrige rapport. Forventningene til styringsrentene internasjonalt, slik de måles i markedet, ligger litt høyere den nærmeste tiden, men indikerer forventninger om at sentralbankene gradvis vil senke tempoet i rentehevingene det neste året.

Kursen på norske kroner har svingt mye de siste månedene, men er nå om lag som anslått i forrige rapport. Store svingninger i finansmarkedene bidrar til usikkerhet om utviklingen i kronekursen fremover. Norske styringsrenteforventninger har falt siden september. Høyere påslag i pengemarkedet har bidratt til økte lånekostnader for foretak. Oppgangen i boliglånsrentene har vært om lag som ventet.

Høy aktivitet i norsk økonomi, men utsikter til svakere vekst fremover

Aktiviteten i norsk økonomi har vært høyere gjennom 2022 enn tidligere lagt til grunn, og de siste månedene har BNP for Fastlands-Norge steget mer enn ventet. Høy prisvekst og økte renter har dempet husholdningenes kjøpekraft, men konsumet har så langt holdt seg bedre oppe enn anslått i forrige rapport.

Figur C Høyere økonomisk aktivitet enn anslått3

BNP for Fastlands-Norge. Sesongjustert. Indeks. Februar 2020 = 100

Arbeidsmarkedet er stramt. Sysselsettingen har fortsatt å stige, og arbeidsledigheten har holdt seg svært lav. Den sesongjusterte registrerte ledigheten var 1,6 prosent i november, som var litt lavere enn anslått i forrige rapport. Det er fortsatt stor mangel på arbeidskraft, men knappheten avtar. Andelen av bedrifter i vårt regionale nettverk som rapporterte at mangel på arbeidskraft begrenser produksjonen, falt videre i november. Antall ubesatte stillinger har også avtatt.

Figur D Redusert knapphet på arbeidskraft4

Kapasitetsutnytting og knapphet på arbeidskraft ifølge Regionalt nettverk. Andeler i prosent

Bedriftene i Regionalt nettverk venter samlet sett en klar nedgang i produksjonen det neste halve året. Bedriftene venter at sterk pris- og kostnadsvekst, høyere rente og færre offentlige prosjekter vil dempe etterspørselen fremover.

Vi har sett et omslag i boligmarkedet. Boligprisene har falt mer enn anslått, og antallet usolgte boliger har økt markert. Vi venter at boligprisene vil falle videre frem mot høsten neste år. Lavere boligpriser reduserer husholdningenes formue, og sammen med utsikter til en betydelig nedgang i husholdningenes disponible realinntekt neste år ventes det å bidra til fall i konsumet fra i år til neste år. Husholdningene sparer nå mindre av inntektene sine, og vi venter at sparingen holder seg lav fremover.

Vi anslår at aktiviteten i norsk økonomi vil falle den nærmeste tiden. Høyere prisvekst og en svakere utvikling i boligmarkedet ventes å bidra til en raskere nedkjøling i norsk økonomi enn vi så for oss i september. Store investeringer innen petroleumsnæringen og aktivitet knyttet til klimaomstilling ventes å løfte aktiviteten noe lenger frem.

Utsikter til at prisveksten holder seg høy lenger

Prisveksten her hjemme er høy og klart høyere enn anslått i forrige rapport. I november var tolvmånedersveksten i konsumprisindeksen (KPI) 6,5 prosent. Særlig prisene på energi og matvarer har steget mye det siste året, men også prisene på en rekke andre varer og tjenester har steget mer enn normalt. Tolvmånedersveksten i konsumprisindeksen justert for avgiftsendringer og uten energivarer (KPI-JAE) har steget videre og var 5,7 prosent i november. Det er høy vekst i prisene både på varene vi importerer og på norskproduserte varer og tjenester. Andre indikatorer for den underliggende prisveksten har også steget. Vi venter at prisveksten vil holde seg høyere enn tidligere anslått i tiden fremover.

Forventningene til prisveksten de neste årene har økt den siste tiden, ifølge Norges Banks forventningsundersøkelse. De langsiktige inflasjonsforventningene steg videre i fjerde kvartal og ligger over målet på 2 prosent.

Lønnsveksten i år ser ut til å bli høyere enn i fjor. Det må blant annet ses i sammenheng med at arbeidsmarkedet er svært stramt. Registerbasert lønnsstatistikk indikerer at lønnsveksten i årets tre første kvartaler kan ha vært litt lavere enn anslått, og anslaget for lønnsveksten i 2022 er nå nedjustert til 3,9 prosent. Det innebærer en kraftig nedgang i reallønningene. Norges Banks forventningsundersøkelse viser at forventningene til lønnsveksten i 2023 har økt siden september og at det er forventninger om en klar oppgang i den nominelle lønnsveksten til neste år.

Figur E Prisveksten er klart over målet på 2 prosent5

KPI og KPI-JAE. Tolvmånedersvekst. Prosent

Behov for høyere rente i norsk økonomi

Målet for pengepolitikken er en årsvekst i konsumprisene som over tid er nær 2 prosent. Inflasjonsstyringen skal være fremoverskuende og fleksibel, slik at den kan bidra til høy og stabil produksjon og sysselsetting samt til å motvirke oppbygging av finansielle ubalanser.

Komiteens vurdering er at det fortsatt er behov for en høyere rente for å dempe inflasjonen. Konsumprisene har steget raskt, og prisveksten er klart over målet. Det er fortsatt høy aktivitet i norsk økonomi, og arbeidsledigheten har holdt seg svært lav. Samtidig ser vi nå et omslag i økonomien, og høyere prisvekst bidrar til svekket kjøpekraft for husholdningene. Mindre press i økonomien vil etter hvert bidra til å dempe prisveksten.

Siden forrige pengepolitiske rapport har prisveksten vært høyere enn ventet, og den ser ut til å holde seg høy lenger enn tidligere anslått. Samtidig ser arbeidsmarkedet ut til å være litt strammere enn ventet. På den annen side er renten hevet mye på kort tid, og pengepolitikken har begynt å virke innstrammende på økonomien. Omslaget i økonomien kan se ut til å bli noe mer markert enn vi så for oss i september.

Figur F Høyere styringsrente bidrar til å dempe prisveksten6

Prognosen for styringsrenten indikerer en styringsrente som ligger rundt 3 prosent neste år. Inflasjonen anslås å avta og nærme seg målet på noe sikt. Kapasitetsutnyttingen ventes å avta, for så å holde seg noe under et normalt nivå de neste årene. Arbeidsledigheten vil da øke noe, men fra et lavt nivå.

I diskusjonen var komiteen opptatt av at prognosene for norsk økonomi er mer usikre enn normalt. Det er usikkerhet om hvordan husholdningene vil tilpasse seg høy prisvekst og økte renter og om hvordan den høye prisveksten i seg selv påvirker lønns- og prisdannelsen. Det videre forløpet for renten vil avhenge av den økonomiske utviklingen. Dersom presset i økonomien vedvarer, og det blir utsikter til at inflasjonen holder seg høy lenger enn vi nå anslår, kan det bli behov for en høyere rente enn det vi nå ser for oss. Dersom inflasjonen avtar raskere eller arbeidsledigheten blir høyere enn ventet, kan renten bli lavere enn anslått.

Komiteen vedtok enstemmig å sette styringsrenten opp med 0,25 prosentenheter til 2,75 prosent. Slik komiteen nå vurderer utsiktene og risikobildet, vil styringsrenten mest sannsynlig settes videre opp i første kvartal neste år.

Ida Wolden Bache
Pål Longva
Øystein Børsum
Ingvild Almås
Jeanette Fjære-Lindkjenn

14. desember 2022

Vurdering av motsyklisk kapitalbuffer

Kravet til motsyklisk kapitalbuffer ble i mars besluttet økt til 2,5 prosent med virkning fra 31. mars 2023. På møtet 14. desember vedtok Norges Banks komité for pengepolitikk og finansiell stabilitet å opprettholde dette kravet.

Motsyklisk kapitalbuffer skal bidra til å gjøre bankene mer solide og dempe risikoen for at bankene forsterker et tilbakeslag i økonomien. Ved et tilbakeslag som gir eller vil kunne gi klart redusert tilgang på kreditt, bør kravet til motsyklisk kapitalbuffer settes ned.

Det er fortsatt høy aktivitet i norsk økonomi, og arbeidsledigheten har holdt seg svært lav. Samtidig ser vi nå et omslag i økonomien. Prognosene for norsk økonomi er mer usikre enn normalt.

Eiendomspriser har økt mye de siste årene, og mange husholdninger har høy gjeld. Slike sårbarheter vil kunne forsterke et tilbakeslag. I høst har kredittveksten til husholdningene avtatt, mens kredittveksten til foretakene har holdt seg oppe. Samtidig har bolig- og næringseiendomspriser falt, og vi venter at de vil falle videre. Fortsatt lave avkastningskrav øker faren for et større fall i næringseiendomsprisene.

Kredittverdige husholdninger og foretak synes å ha god tilgang på kreditt, selv om det er noen tegn til at bankene strammer inn på sin kredittpraksis. I obligasjonsmarkedet har risikopåslagene steget markert i år, særlig for næringseiendomsforetak.

Norske banker oppfyller kapitalkravene og har god lønnsomhet. Vi venter lave tap i bankene fremover. Analyser i Finansiell stabilitet 2022 viser at bankene er robuste og at de kan møte tap og opprettholde utlån ved et kraftig tilbakeslag i økonomien. Kravet til motsyklisk kapitalbuffer på 2,5 prosent bidrar til at bankene bevarer motstandskraft slik at de kan utføre oppgavene sine effektivt også ved tilbakeslag.

Komiteen vedtok enstemmig å opprettholde kravet til motsyklisk kapitalbuffer på 2,5 prosent.

Ida Wolden Bache
Pål Longva
Øystein Børsum
Ingvild Almås
Jeanette Fjære-Lindkjenn

14. desember 2022

1 Internasjonal økonomi

Konsumprisveksten er svært høy i mange land. Prisene på europeisk gass og kraft er fremdeles på høye nivåer, men fremtidsprisene for det nærmeste året er lavere enn i september. Den sterke prisveksten bidrar til lavere kjøpekraft for husholdningene. Vi venter at BNP-veksten hos våre handelspartnere blir lav neste år. Anslaget er nedjustert fra forrige rapport. De store svingningene i internasjonale finansmarkeder har vedvart siden september. Markedsprisingen indikerer litt høyere styringsrenteforventninger den nærmeste tiden enn i september, og at sentralbankene gradvis vil redusere takten i den pengepolitiske tilstrammingen.

Høye gass- og kraftpriser demper aktiviteten fremover

Hos de fleste av Norges handelspartnere er arbeidsmarkedene stramme, og BNP steg mer enn ventet fra andre til tredje kvartal. Veksten tiltok i USA og Kina, mens det var små endringer i aktivitetsnivåene i euroområdet og Storbritannia.

For de nærmeste kvartalene er vekstutsiktene svake. Gass- og kraftprisene i Europa er fremdeles på historisk høye nivåer. Ifølge fremtidsprisene vil gass- og kraftprisene holde seg høye, men nivået for det nærmeste året er lavere enn lagt til grunn i forrige rapport, se «Fremtidsprisene for energi og andre råvarer er fortsatt høye». Flere bedrifter i Europa har i høst nedskalert virksomheten på grunn av høye energikostnader, se figur 1.1. I flere land får husholdningene økonomisk støtte fra myndighetene, men utgiftene til energi vil likevel være høye de nærmeste kvartalene. Det er vanskelig å anslå de økonomiske konsekvensene av utviklingen i gass- og kraftmarkedene. Vi venter nå at de høye prisene på gass og kraft demper aktiviteten i Europa mer enn vi la til grunn i forrige rapport.

Figur 1.1 Kraftkrevende industriproduksjon i euroområdet har falt1

Industriproduksjon. Indeks. 2019 = 100. Tremåneders glidende gjennomsnitt

Veksten i konsumprisene er svært høy. Samtidig har mange sentralbanker økt styringsrentene betydelig siden i vår, og markedets renteforventninger indikerer ytterligere økninger frem mot sommeren 2023 både i Europa og USA. Vi venter at husholdningene vil redusere sparingen ytterligere, men de høye levekostnadene bidrar til at forbruket i Europa trolig faller de neste kvartalene. Aktivitetsindikatorer for både tjenestesektoren og industrien er lave, se figur 1.2, og vi venter fall i investeringene fremover. Samlet innebærer dette at den økonomiske aktiviteten i Europa trolig avtar gjennom høsten og vinteren. I tillegg vil nedstengninger i forbindelse med økt koronasmitte dempe veksten i Kina.

Figur 1.2 Aktivitetsindikatorene tyder på lavere vekst i Europa2

PMI industri (produksjon) og tjenester

Vi legger til grunn at pengepolitikken strammes til i tråd med markedets renteforventninger, og at råvareprisene utvikler seg i tråd med fremtidsprisene. I Storbritannia er det planlagt betydelig tilstramming i finanspolitikken, mens økte forsvars- og energiinvesteringer i Europa trolig løfter aktiviteten utover i prognoseperioden. I Kina venter vi at veksten fremover blir lavere enn i årene før pandemien. Det skyldes delvis tiltak for å sikre en vekst som er mer drevet av innenlandsk konsum og mindre avhengig av handel med utlandet, men også som følge av vedvarende handelskonflikter med andre land. Vi anslår at BNP-veksten hos handelspartnerne avtar fra 3,4 prosent i 2022 til 0,5 prosent i 2023, før den tar seg opp igjen i 2024, se tabell 1 i vedlegget. Anslagene for 2023 og 2024 er nedjustert fra septemberrapporten, se figur 1.3. Importveksten hos handelspartnerne anslås å falle fra over 7 prosent i 2022 til under 0 i 2023.

Figur 1.3 Svakere vekstutsikter3

BNP handelspartnere. Kvartalsvekst. Sesongjustert. Prosent

Høy konsumprisvekst

Pandemirelaterte forhold både på tilbuds- og etterspørselssiden og krigen i Ukraina har bidratt til høy inflasjon hos viktige handelspartnere siden i fjor høst, men konsumprisveksten kan nå ha passert toppen i noen land, blant annet i USA. Tolvmånedersveksten i konsumprisindeksen i USA har falt noe de siste månedene, mens den underliggende konsumprisveksten har holdt seg på litt over 6 prosent, se figur 1.4. Også i euroområdet falt samlet konsumprisvekst fra oktober til november, til 10 prosent. Det er svært høy prisvekst på både energi og mat. Den underliggende konsumprisveksten var på 5 prosent i november. De siste månedene har den underliggende prisveksten hos handelspartnerne vært høyere enn anslått i forrige rapport, særlig i Europa.

Figur 1.4 Fortsatt høy konsumprisvekst4

Konsumpriser. Tolvmånedersvekst. Prosent

Kostnadene for å frakte varer har falt betydelig det siste halvåret. Ratene for transport av varer fra Asia til USA er nede på samme nivåer som før pandemien. Samtidig har prisene på flere råvarer falt markert i sommer og høst. Det vil etter hvert dempe prisveksten på konsumvarer. På den annen side har høye energipriser bidratt til kostnadsøkninger som vi venter at bedriftene i noen grad velter over i prisene på varer og tjenester.

Arbeidsmarkedene er stramme, men fallet i arbeidsledigheten synes å ha stoppet opp i flere land, og etterspørselen etter arbeidskraft ser ut til å være på vei ned både i USA og Europa. Lønnsveksten hos våre viktigste handelspartnere anslås å bli om lag 4,5 prosent både i år og neste år. Deretter venter vi at lønnsveksten gradvis avtar. Langsiktige markedsbaserte inflasjonsforventninger er lite endret siden septemberrapporten og ligger nær inflasjonsmålene både i USA og euroområdet. Vi anslår at den underliggende prisveksten for handelspartnerne samlet vil avta fra 4,8 prosent i år til litt over 4 prosent i 2023 og deretter gradvis reduseres til rundt 2 prosent. Anslagene er oppjustert fra septemberrapporten.

Videre oppgang i styringsrentene ute

Siden forrige rapport har sentralbankene ute fortsatt den pengepolitiske tilstrammingen, hovedsakelig på grunn av den høye prisveksten. Sentralbankene i USA, euroområdet, Storbritannia og Sverige har alle hevet sine styringsrenter, som nå er på de høyeste nivåene siden finanskrisen. Markedsaktørenes forventninger til styringsrentene den nærmeste tiden har steget litt siden forrige rapport. Samtidig indikerer markedsprisingen forventninger om at sentralbankene gradvis vil senke takten i rentehevingene det neste året, noe de fleste sentralbankene også har signalisert.

De store svingningene i finansmarkedene har vedvart. Langsiktige internasjonale statsrenter økte i høst, men har de siste ukene falt tilbake til om lag samme nivå som ved septemberrapporten, se figur 1.5. Internasjonale aksjeindekser er litt høyere enn ved forrige rapport, mens kredittpåslagene for foretaksobligasjoner har falt.

Figur 1.5 Svingninger i lange renter5

Renter på tiårs statsobligasjoner i utvalgte land. Prosent

Usikkerhet om den økonomiske utviklingen

Den pågående krigen i Ukraina bidrar til usikkerhet om utviklingen fremover. Effektene av at mange land strammer inn pengepolitikken samtidig er også usikre. Det er en risiko for at de økte levekostnadene for husholdningene og de økte driftsutgiftene for bedriftene fører til en svakere utvikling i forbruk og investeringer hos handelspartnerne enn vi nå anslår. Da vil også konsumprisveksten kunne komme raskere ned. Begrensninger i tilgangen på energi kan også dempe aktiviteten mer enn anslått. På den annen side kan husholdningene bruke mer av sine oppsparte midler, slik at veksten blir høyere enn ventet. I våre anslag vil lønnsmottakerne ikke fullt ut kompenseres for den høye prisveksten, men dersom det likevel skulle skje, kan pris- og lønnsveksten forbli høy lenger enn vi nå venter. Koronapandemien bidrar fortsatt til usikkerhet. Lettelser i smitteverntiltak i Kina kan løfte aktiviteten mer enn ventet på kort sikt, men det kan samtidig føre til flere nedstengninger lenger frem. Det er også risiko for ytterligere fall i boligmarkedet i Kina.

2 Finansielle forhold

De finansielle forholdene i Norge er litt strammere nå enn ved forrige rapport. Høyere styringsrente har bidratt til at boliglånsrenten og renten på foretaksfinansiering har økt videre. Høyere påslag i pengemarkedet har ført til en ytterligere økning i utlånsrenten til foretakene. Valutakursen har svingt mye, men er nå nær nivåene fra september.

2.1 Pengepolitikken siden september

På rentemøtet 21. september ble det besluttet å heve styringsrenten fra 1,75 til 2,25 prosent. I den pengepolitiske rapporten ble det lagt til grunn at styringsrenten ville øke videre til rundt 3 prosent i løpet av vinteren. Ved rentemøtet 2. november ble styringsrenten satt videre opp til 2,50 prosent.

På forhånd hadde markedsaktørene priset inn en viss sannsynlighet for en større renteheving i november. Markedets renteforventninger har falt siden fremleggelsen av septemberrapporten, og ligger lavere enn prognosen for styringsrenten i denne rapporten.

Vi har utviklet en indikator for finansielle forhold utover det som følger av styringsrenten, se «Indeks for finansielle forhold (FCI) for Norge». Indikatoren viser at slike finansielle forhold strammet seg til gjennom høsten, men er nå nær nivåene ved forrige rapport.

2.2 Rentene til husholdninger og foretak

Høyere boliglånsrente fremover

Husholdningenes renteutgifter har steget i takt med økningene i styringsrenten. Ved utgangen av oktober var gjennomsnittlig utlånsrente på utestående boliglån 3,3 prosent, nær 1 prosentenhet høyere enn ved inngangen til juli. Det er om lag som anslått.

Rundt 85 prosent av økningen i styringsrenten siden i fjor høst har så langt slått gjennom til boliglånsrenten. Gjennomslaget fra styringsrenten til innskuddsrenten har vært vesentlig lavere enn til utlånsrenten, men har økt litt den siste tiden. Den gjennomsnittlige innskuddsrenten til husholdningene var 1,1 prosent ved utgangen av oktober. Lavere gjennomslag til innskuddsrenten har gjort det mulig for bankene å opprettholde den underliggende lønnsomheten uten å øke boliglånsrentene like mye som styringsrenten.

Vi anslår at boliglånsrenten fortsetter å øke etter hvert som styringsrenten settes videre opp, men fortsatt noe mindre enn økningen i styringsrenten. Prognosene innebærer at boliglånsrenten stiger til 4,3 prosent i løpet av neste år, se figur 2.1.

Figur 2.1 Husholdningenes boliglånsrente har økt1

Renter. Prosent

Høyere rentekostnader på ny foretaksfinansiering

Rentebærende kronegjeld i norske fastlandsbedrifter består i hovedsak av banklån og verdipapirgjeld. Det siste året har ny foretaksfinansiering i bank og obligasjonsmarkedet blitt gradvis dyrere.

Foretaksfinansiering til flytende rente er i stor grad knyttet til pengemarkedsrenten, tremåneders Nibor, både i bank- og i obligasjonsmarkedet. Når rentene har økt det siste året, skyldes det først og fremst høyere styringsrente og forventninger om videre renteoppgang, se figur 2.2. Siden september har også pengemarkedspåslaget i Nibor vært høyere enn vi la til grunn i forrige rapport. Dette skyldes i hovedsak økte priser på finansiering i det amerikanske pengemarkedet og lav strukturell likviditet i det norske banksystemet. Så langt i fjerde kvartal har påslaget vært i underkant av 0,6 prosentenheter, se figur 2.3. Vi venter at påslaget vil avta gradvis mot 0,35 prosentenheter gjennom vinteren. Anslagene ligger nær markedets prising av pengemarkedspåslaget frem i tid.

Figur 2.2 Høyere foretaksrente2

Rente på ny finansiering i kroner til flytende rente for ikke-finansielle foretak i Fastlands-Norge. Prosent

Figur 2.3 Pengemarkedspåslaget har vært høyere enn anslått3

Pengemarkedpåslag. Prosentenheter

I tillegg til pengemarkedsrenten betaler foretakene et påslag for ny finansiering i form av en margin på bankfinansiering og et risikopåslag i obligasjonsmarkedet. Fordi utestående bankgjeld i sum er om lag tre ganger større enn obligasjonsgjelden, er det særlig endringer i bankenes utlånsmargin som vil påvirke foretakene. Historisk har risikopåslaget i obligasjonsmarkedet svingt betydelig, mens bankenes utlånsmargin på nye lån over lengre tid har vært forholdsvis stabil.

Den siste tiden har bankenes utlånsmargin, slik den reflekteres i rentestatistikken fra Statistisk sentralbyrå, avtatt litt. Flere spørreundersøkelser, som Norges Banks utlånsundersøkelse for tredje kvartal, kan imidlertid indikere at utlånsmarginen vil stige noe fra dagens nivå. Risikopåslagene på ny finansiering i obligasjonsmarkedet har steget markert det siste året, og økte videre inn i fjerde kvartal. De siste ukene har påslagene samlet sett falt tilbake til nivåene fra september. For næringseiendomsforetak har risikopåslagene fortsatt å stige.

Flere foretak benytter seg av fastrenteavtaler på deler av sin gjeld. For slike lån er det nivået på langsiktige renter som særlig vil ha betydning for kostnaden ved ny finansiering. Det siste året har langsiktige renter økt, men de har falt noe siden forrige rapport.

Hovedindeksen på Oslo Børs er litt høyere enn i september, men den har svingt en del i perioden. Spredningen mellom underindeksene har vært stor. Aksjene i oppdrettsselskaper falt betydelig etter at regjeringen annonserte grunnrenteskatt på havbruksnæringen, mens industri-, teknologi- og materialaksjer har steget mye.

2.3 Kronekursen

Utsikter til sterkere krone

Kronekursen, målt ved den importveide kursindeksen I-44, har svekket seg siden årsskiftet og perioden har vært preget av store svingninger. Utviklingen må ses i sammenheng med at rentene hos våre handelspartnere har steget mer enn rentene i Norge. I tillegg har høy inflasjon i mange land og Russlands invasjon av Ukraina ført til stor usikkerhet i finansmarkedene. Usikkerheten har bidratt til en høyere risikopremie på norske kroner.

På den annen side har høye petroleumspriser gjennom 2022 bidratt til en betydelig forbedring i Norges bytteforhold overfor utlandet. Over tid har det vært en relativt nær sammenheng mellom bytteforholdet og realvalutakursen, se figur 2.4. Kronekursen har ikke styrket seg i 2022, slik historiske sammenhenger med bytteforholdet kunne tilsi. Det kan blant annet ha sammenheng med betydelig usikkerhet om varigheten av oppgangen i petroleumsprisene, samt utviklingen i andre drivkrefter for kronekursen.

Figur 2.4 Svakere kronekurs enn bytteforholdsgevinster kunne tilsi4

Relative timelønnskostnader i industrien og bytteforholdet overfor utlandet. Indeks. 2000 = 100

Siden septemberrapporten har kronekursen svingt mye, men er nå nær nivåene fra september. Utviklingen er samlet sett i tråd med anslagene fra forrige rapport, til tross for at petroleumsprisene har avtatt og at rentene ute har økt mer enn rentene her hjemme. Vi legger til grunn at kronekursen holder seg nær dagens nivå den nærmeste tiden.

Etter hvert venter vi at usikkerheten i de internasjonale finansmarkedene avtar og at kursen styrker seg, se figur 2.5. Anslagene er lite endret fra forrige rapport, men det er stor usikkerhet om den videre kursutviklingen. Anslagene innebærer at norske renter vil være lavere enn rentene hos handelspartnerne gjennom neste år, for første gang siden før finanskrisen. Det kan tilsi en svakere utvikling i kronekursen enn vi ser for oss. Skulle på den annen side inflasjonen internasjonalt avta raskere enn lagt til grunn, vil det kunne redusere uroen i internasjonale finansmarkeder ytterligere og føre til en sterkere kronekurs. Tidvis dårlig likviditet i kronemarkedet kan bidra til å forsterke svingninger i kronekursen.

Figur 2.5 Sterkere kronekurs enn rentedifferanse kunne tilsi5

Importveid valutakursindeks I-44. Differanse mellom tremåneders pengemarkedsrente i Norge og hos handelspartnerne. Prosentenheter

3 Norsk økonomi

Konsumprisene har steget raskt, og inflasjonen er klart høyere enn målet på 2 prosent. Samtidig er arbeidsledigheten lav, og en høy andel av befolkningen er i jobb. Lønnsveksten har økt, og vi anslår at den stiger videre neste år.

Høy konsumprisvekst og økte renter bidrar til å dempe etterspørselen, og vi anslår at norsk økonomi har nådd konjunkturtoppen. Boligprisene har falt de siste månedene, og vi venter at husholdningene vil redusere sitt konsum fremover. Investeringene i Fastlands-Norge er ventet å avta fra høye nivåer.

Fra neste år venter vi at lavere kapasitetsutnytting, lavere prisimpulser fra utlandet og fall i energiprisene bidrar til at prisveksten avtar og nærmer seg inflasjonsmålet på noe sikt. Arbeidsledigheten ventes å stige noe, men fra et lavt nivå.

3.1 Produksjon og etterspørsel

Omslag i fastlandsøkonomien

Aktiviteten i norsk økonomi har hentet seg inn etter koronapandemien. Reviderte tall fra nasjonalregnskapet tyder på at aktiviteten har vært høyere gjennom 2022 enn lagt til grunn i forrige rapport. I tredje kvartal vokste fastlandsøkonomien med 0,8 prosent.

Samtidig rapporterer vårt regionale nettverk om lavere vekst og utsikter til at aktiviteten avtar klart det neste halvåret, se figur 3.1. Bedriftene innen varehandel og annen husholdningsrettet tjenesteyting venter lavere etterspørsel som følge av lavere kjøpekraft i husholdningene. Ifølge bygge- og anleggsbedriftene har svakt nyboligsalg og lavere etterspørsel fra offentlig sektor redusert antall ordre. Svakere utvikling ute og hjemme demper utsiktene for industribedriftene, men høy etterspørsel fra energisektoren reduserer nedgangen og bidrar til sterk vekst blant oljeleverandørene.

Figur 3.1 Utsikter til avtakende aktivitet1

Rapportert og forventet vekst ifølge Regionalt nettverk. Annualisert. Prosent

Vi anslår at norsk økonomi har nådd konjunkturtoppen, og at aktiviteten vil avta gjennom vinteren. Boligprisene har falt siden forrige rapport, og forventningsundersøkelser tyder på at økonomien er i ferd med å kjøle seg ned. Sammen med høyere prisvekst fører det trolig til at aktiviteten faller mer gjennom første halvår enn vi la til grunn i forrige rapport. Det er forenlig med anslagene fra vårt modellapparat for korttidsprognoser, hvor et bredt sett av empiriske modeller vektes sammen basert på historiske anslagsegenskaper, se figur 3.2.

Figur 3.2 BNP for Fastlands-Norge er ventet å avta2

BNP for Fastlands-Norge. Kvartalsvekst. Sesongjustert. Prosent

Vi anslår at BNP for Fastlands-Norge øker med 3,6 prosent i år. Det er særlig oppgang i husholdningenes konsum og bedriftenes investeringer som bidrar til veksten, se figur 3.3. Neste år venter vi at lavere konsum vil føre til at aktiviteten i fastlandsøkonomien avtar med 0,2 prosent. I 2024 og 2025 anslår vi at den økonomiske aktiviteten vil ta seg gradvis opp. Økte investeringer innen petroleumsnæringen og aktivitet relatert til klimaomstilling løfter veksten i årene fremover.

Figur 3.3 Husholdningenes konsum reduserer veksten fremover3

BNP for Fastlands-Norge. Årsvekst. Prosent. Bidrag til årsvekst. Prosentenheter

Høy prisvekst og økte renter demper konsumet

Husholdningenes konsum har økt mye det siste året, og veksten fortsatte i tredje kvartal. Det er særlig tjenestekonsumet og nordmenns konsum i utlandet som har tatt seg opp, mens varekonsumet har avtatt så langt i år.

Konsumet har vært høyere enn anslått, til tross for at høy prisvekst og økte renteutgifter reduserer husholdningenes kjøpekraft. Spareraten har falt og var negativ i tredje kvartal. Det kan tyde på at husholdningene har opprettholdt sitt konsum ved å tære på oppsparte midler. Korttransaksjonsdata indikerer at konsumveksten har avtatt litt i høst, og tillitsindikatorer for husholdningene er på svært lave nivåer.

Vi anslår at konsumet faller med 1,5 prosent neste år, etter en vekst på 6,5 prosent i år, se figur 3.4. I våre anslag faller disponibel realinntekt betydelig i 2023. Lavere boligpriser reduserer husholdningenes formue og demper konsumet, ettersom en stor del av formue og gjeld er knyttet til bolig. Anslagene for konsum legger til grunn at husholdningene tærer på oppsparte midler, særlig i år og neste år. Vi anslår negativ sparing neste år og lavere sparerate i årene fremover enn i årene før pandemien, se figur 3.5. Frem mot 2025 venter vi at høyere inntekter og lavere inflasjon igjen bidrar til vekst i konsumet.

Figur 3.4 Lavere konsum neste år4

Konsum i husholdninger. Faste 2019-priser. Sesongjustert. Mrd. kroner

Figur 3.5 Markert fall i husholdningenes sparing5

Husholdningenes sparerate uten aksjeutbytte. Prosent

Svakere utvikling i boligmarkedet

Boligprisene har falt med 2,6 prosent siden august, og antall usolgte boliger har økt markert. Vi venter at høyere rente vil bidra til at boligprisene faller videre frem mot høsten neste år, men at de da fortsatt vil være 12 prosent høyere enn nivåene fra før pandemien. Deretter anslår vi at boligprisene øker gradvis. Anslagene for boligprisene er lavere enn i forrige rapport, se figur 3.6. Se kapittel 5 for en nærmere omtale av boligmarkedet.

Figur 3.6 Større fall i boliginvesteringene6

Boliginvesteringer og realboligpriser. Årsvekst. Prosent

Boliginvesteringene har falt mer gjennom 2022 enn tidligere lagt til grunn. Avtakende boligpriser, knapphet på arbeidskraft og høye materialkostnader har trolig bidratt til å dempe investeringene den siste tiden. Vi venter at boliginvesteringene fortsetter å falle inn i 2023 som følge av lavere boligpriser og svært lavt nyboligsalg den siste tiden. Lenger frem anslår vi at boliginvesteringene henter seg noe inn igjen.

Foretaksinvesteringene avtar fra høye nivåer

Foretaksinvesteringene er på et høyt nivå etter at investeringene i tjenestesektoren økte betydelig i første kvartal, og langt mer enn tidligere lagt til grunn. Bedriftene i Regionalt nettverk venter at investeringene innen varehandel og tjenesteyting avtar litt fremover.

Vi venter at sterk kostnadsvekst, høyere renter på ny finansiering og avtakende lønnsomhet for mange bedrifter bidrar til å dempe investeringene. Foretaksinvesteringene anslås å falle litt neste år, etter å ha økt med nesten 17 prosent i år, se figur 3.7. Investeringer relatert til klimaomstillingen ute og hjemme bidrar isolert sett til høyere investeringer. Vi venter at store investeringer innen batterier, hydrogen og karbonhåndtering vil føre til at industriinvesteringene øker markert i årene som kommer (se utdyping i PPR 2/21). Utsikter til høy etterspørsel etter elektrisk kraft vil trolig bidra til økte kraftinvesteringer fra og med neste år.

Figur 3.7 Investeringer i andre næringer enn kraft og industri avtar litt neste år7

Foretaksinvesteringer i Fastlands-Norge. Årsvekst. Prosent. Bidrag til årsvekst. Prosentenheter

Sluttføring av flere store prosjekter på norsk sokkel har ført til at petroleumsinvesteringene har falt de siste årene. For at nye utbyggingsprosjekter skal kunne dra nytte av de midlertidige skatteendringene som ble innført i 2020, må utbyggingsplaner leveres innen nyttår. Vi venter at en rekke nye prosjekter vil føre til at petroleumsinvesteringene tar seg godt opp de neste årene, se figur 3.8. Anslagene er likevel lavere enn i forrige rapport, som følge av at noen planlagte utbyggingsprosjekter er utsatt eller kansellert.

Figur 3.8 Nye utbyggingsprosjekter øker petroleumsinvesteringene8

Petroleumsinvesteringer. Faste 2022-priser. Mrd. kroner

Normalisering av utenrikshandelen

Eksporten fra oljeleverandørnæringen har økt mye i år som følge av sterk gjeninnhenting i den globale petroleumsindustrien. Normalisering av aktiviteten hos våre handelspartnere og mer reisetrafikk enn under pandemien har ført til økt eksport fra øvrige fastlandsbedrifter. Vi anslår at etterspørselen fra petroleums- og fornybarnæringene ute bidrar til å holde eksportveksten oppe neste år, mens svakere vekstutsikter hos våre handelspartnere demper veksten i øvrig fastlandseksport de neste årene. I 2025 venter vi at eksportveksten tar seg opp, blant annet som følge av eksport fra nye batterifabrikker. Styrkingen av kronekursen gjennom prognoseperioden demper eksportveksten litt.

Grensehandelen og nordmenns reisevaner er i ferd med å normalisere seg etter koronapandemien. Det bidrar til markert vekst i importen fra 2021 til 2022. Fremover venter vi at importen vokser moderat som følge av lav vekst i norsk økonomi. Høyt investeringsnivå i fastlandsbedriftene og petroleumsvirksomheten bidrar til å holde importen oppe.

Svakere vekst i etterspørselen fra offentlig sektor

Veksten i offentlig etterspørsel har vært svak så langt i år, og vi venter svak vekst også neste år, se figur 3.9. Høy prisvekst øker kostnadene for offentlig sektor og bidrar trolig til å dempe offentlig etterspørsel neste år. I tråd med litt svakere konjunkturutvikling, tror vi at veksten i offentlig etterspørsel tiltar fra 2024.

Figur 3.9 Svak vekst i offentlig etterspørsel9

Offentlig etterspørsel. Årsvekst. Prosent

Regjeringens budsjettavtale med SV medfører noe høyere utgifter enn det som lå i regjeringens forslag til statsbudsjett for 2023, men avtalen innebærer fortsatt at den offentlige pengebruken skal avta neste år. Strømstøtteordningen for husholdningene videreføres i budsjettet. Det vil bidra til å dempe effekten av høye strømpriser på konsumprisene. De øvrige endringene i skatter og overføringer for husholdningene ser i liten grad ut til å påvirke utsiktene for husholdningenes samlede inntekter og konsum, mens endringer i skatte- og avgiftsopplegget for bedrifter trolig vil dempe investeringene noe. Samlet sett synes innretningen av finanspolitikken å være om lag i tråd med det vi la til grunn i forrige rapport.

Anslagene er usikre

Vi ser et omslag i norsk økonomi, men vi er usikre på styrken i det. I vårt regionale nettverk er flere bedrifter enn normalt usikre på hvilket aktivitetsnivå de skal legge til grunn fremover. Det gjelder særlig de som leverer til næringslivet. Mindre etterspørsel fra næringslivet kan føre til at investeringene faller mer enn vi har anslått i denne rapporten. Videre er det usikkerhet knyttet til husholdningenes tilpasning til økte priser, høyere renter og lavere boligpriser. Vi er usikre på i hvor stor grad husholdningene vil tære på oppsparte midler for å opprettholde konsumet når kjøpekraften svekkes. Konsumet kan bli høyere enn anslått dersom husholdningene sparer en mindre del av sin inntekt enn vi legger til grunn.

3.2 Arbeidsmarkedet

Et stramt arbeidsmarked

Arbeidsledigheten er lav, og en høy andel av befolkningen er i jobb, se figur 3.10. Siden gjenåpningen sommeren 2021 har sysselsettingen økt betydelig, og det er nå 98 000 flere i arbeid enn før pandemien. I tredje kvartal i år økte sysselsettingen mer enn vi anslo i forrige rapport, og foreløpige tall tyder på at sysselsettingen steg noe videre i oktober.

Figur 3.10 En høy andel av befolkningen er i jobb10

Sysselsatte som andel av befolkningen. 15–74 år. Prosent

Den sterke oppgangen i sysselsettingen reflekterer at ledigheten har falt videre og at mange i tillegg har blitt trukket inn i arbeidsmarkedet. Flere bosatte som før sto utenfor arbeidsmarkedet, har fått jobb. I tillegg har det kommet flere arbeidstakere på korttidsopphold. I tredje kvartal økte antallet på korttidsopphold videre, men oppgangen var litt mindre enn vi anslo i september.

I november var 45 700 personer registrert som helt ledige hos NAV. Ledigheten holdt seg på 1,6 prosent, justert for normale sesongvariasjoner. Det er det laveste nivået siden før finanskrisen i 2008 og litt lavere enn vi anslo i september. Mens ledigheten samlet har holdt seg lav, har tilstrømmingen av nye helt ledige arbeidssøkere steget den siste tiden. Det kan være et tegn på at arbeidsmarkedet er i ferd med å bli mindre stramt.

Etterspørselen etter arbeidskraft avtar fra et høyt nivå

Mangelen på arbeidskraft har avtatt de siste månedene, og i november meldte 39 prosent av kontaktene i vårt regionale nettverk at knapphet på arbeidskraft begrenset aktiviteten. Det er lavere enn før sommeren, da halvparten av kontaktene var begrenset av mangel på folk. Andelen er likevel fortsatt på et høyt nivå.

I tillegg er antall ledige stillinger i ferd med å avta fra et høyt nivå, se figur 3.11. I tredje kvartal falt antall ledige stillinger ifølge Statistisk sentralbyrås utvalgsundersøkelse. Antallet er likevel fortsatt nær det høyeste nivået som er målt i undersøkelsen, som begynte i 2010. NAVs statistikk viser at det fortsatt lyses ut mange nye ledige stillinger, men at antallet har avtatt de siste månedene.

Figur 3.11 Etterspørselen etter arbeidskraft har avtatt11

Antall ledige stillinger i 1000

Utsikter til noe høyere ledighet

De nærmeste månedene ser vi for oss at veksten i sysselsettingen vil være svakere, og at antall sysselsatte etter hvert vil begynne å avta. Kontaktene i Regionalt nettverk rapporterte i november om noe vekst i sysselsettingen de siste månedene, men ventet om lag stabil sysselsetting de neste tre månedene. Utsiktene for sysselsettingen var svakere i november enn i august i alle private næringer med unntak av oljeleverandørene. Også Norges Banks forventningsundersøkelse tyder på svakere vekst i sysselsettingen fremover, og indikerer at antall sysselsatte etter hvert vil begynne å falle.

Vi anslår at norsk økonomi har nådd toppen av konjunktursykelen. Det innebærer en svakere utvikling i sysselsettingen fremover og at antallet som er i jobb vil falle noe de neste årene, se figur 3.12. Deretter venter vi at flere igjen kommer i jobb som følge av at den økonomiske aktiviteten øker. Anslagene innebærer at andelen av befolkningen som er sysselsatt vil gå noe ned de nærmeste årene og deretter holde seg nær nivået fra i forkant av pandemien, se figur 3.10.

Figur 3.12 Nedgang i sysselsettingen fremover12

Sysselsatte. Antall i tusen. Sesongjustert

Krigen i Ukraina fører til at flere flyktninger kommer til Norge. Det er utsikter til at det kommer flere både i år og neste år enn vi anslo i september. De nærmeste årene venter vi at en del av disse vil komme i jobb. Antall arbeidstakere på korttidsopphold anslås også å øke noe videre.

Arbeidsledigheten ventes å øke gradvis de nærmeste årene og deretter holde seg rundt 2,4 prosent, se figur 3.13. Det er nær nivåene ledigheten var på de siste par årene før pandemien.

Figur 3.13 Utsikter til noe høyere ledighet13

Registrert ledighet som andel av arbeidsstyrken. Sesongjustert. Prosent

3.3 Priser og lønninger

Høy prisvekst

Konsumprisene øker nå raskt, og veksten har vært klart høyere enn vi anslo i forrige rapport. I november var konsumprisindeksen (KPI) 6,5 prosent høyere enn samme måned i fjor. Tolvmånedersveksten var likevel noe lavere enn i oktober. Den høye prisveksten må ses i sammenheng med høye energi- og råvarepriser, stor etterspørsel og høye prisimpulser fra utlandet. Prisveksten er bredt basert, og prisveksten har økt både på varer og tjenester, se figur 3.14.

Figur 3.14 Bred oppgang i konsumprisene1

KPI. Tolvmånedersvekst. Prosent. Bidrag til tolvmånedersvekst. Prosentenheter

Også tolvmånedersveksten i KPI justert for avgiftsendringer og uten energivarer (KPI-JAE) avtok litt i november etter en markert oppgang gjennom året. I november var tolvmånedersveksten i KPI-JAE 5,7 prosent. Andre indikatorer for underliggende inflasjon har steget i takt med KPI-JAE, se figur 3.15.

Figur 3.15 Den underliggende prisveksten har økt2

KPI og indikatorer for underliggende inflasjon. Tolvmånedersvekst. Prosent

Prisveksten er høy både på varene vi importerer og på norskproduserte varer og tjenester, og oppgangen har vært sterkere enn ventet. Særlig prisene på matvarer og alkoholfri drikke har steget mye det siste året. I tillegg har priser på transport, møbler og hotell- og restauranttjenester steget raskt. Disse prisgruppene påvirkes vanligvis ikke av de samme forholdene. At alle disse prisene nå har steget mye, indikerer at det er flere forskjellige forhold, blant annet priser på ulike innsatsfaktorer, som nå trekker prisveksten opp.

Forventningene til prisveksten de neste årene har tatt seg opp, se figur 3.D. Forventningene til prisveksten om både to og fem år ligger nå over inflasjonsmålet på 2 prosent, ifølge Norges Banks forventningsundersøkelse fra fjerde kvartal.

Krevende å anslå prisveksten

Prisveksten har over noe tid vært høyere enn vi har anslått. Det kan delvis skyldes at vi har lite erfaring med hvordan høye priser på frakt og kraft påvirker konsumprisveksten (se utdypinger i PPR 4/21 og PPR 3/22). Samtidig er det lenge siden prisene har steget så raskt som nå. Erfaringer fra 1980-tallet har vist at prisendringer i én sektor lettere kan spre seg til øvrige sektorer i perioder der inflasjonen er høy, se «Usikkerhet om prisdannelsen når inflasjonen er høy». Dersom slike effekter nå gjør seg gjeldende, kan ulike prisimpulser også i dag ha større og mer varig effekt på prisveksten enn de har hatt de siste tiårene.

Vi anslår at prisveksten vil øke litt videre og at firekvartalersveksten i KPI-JAE vil tilta til 5,9 prosent i første kvartal neste år, se figur 3.16. Det er litt høyere enn det våre empirisk baserte prognosemodeller indikerer.

Figur 3.16 Historiske sammenhenger tilsier mindre oppgang i prisveksten3

KPI-JAE. Firekvartalersvekst. Prosent

Fraktprisene har falt markert de siste månedene, og vi anslår at importert prisvekst vil avta gjennom prognoseperioden, se figur 3.17, som følge av lavere prisimpulser fra utlandet. Etter hvert venter vi at lavere kapasitetsutnytting og fall i energiprisene vil bidra til å dempe den innenlandske prisveksten. På den annen side ser vi for oss at høyere lønnsvekst og svak produktivitetsvekst vil bidra til å holde den innenlandske prisveksten oppe. Samlet sett venter vi at firekvartalersveksten i KPI-JAE avtar gradvis til 2,5 prosent ved utgangen av 2025. Anslagene ligger høyere enn i forrige rapport gjennom det meste av neste år og er deretter lite endret.

Figur 3.17 Utsikter til lavere importert prisvekst4

Norskproduserte varer og tjenester og importerte varer i KPI-JAE. Firekvartalersvekst. Prosent

Fremtidsprisene indikerer at prisene på strøm og drivstoff vil trekke KPI opp gjennom vinteren. Strømprisene i KPI påvirkes også av en rekke andre faktorer, som strømstøtteordninger, regionale prisforskjeller og valg av strømavtale. Uvanlig store bevegelser i strømprisene gjør at det knytter seg mer usikkerhet enn normalt til den samlede effekten av strømprisene på KPI den nærmeste tiden.

Lenger frem er det utsikter til at energiprisene vil avta markert. Strømstøtte til husholdningene demper oppgangen i prisene i KPI. I anslagene legger vi til grunn at strømstøtten vil reduseres noe i sommerhalvåret neste år, i tråd med forslaget til statsbudsjett. Vi venter at firekvartalersveksten i KPI vil holde seg høy frem til første kvartal neste år og deretter avta gradvis til 2,4 prosent ved utgangen av 2025.

Høyere lønnsvekst neste år

Lønnsveksten ser ut til å bli høyere i år enn i fjor. Det må blant annet ses i sammenheng med at arbeidsmarkedet er svært stramt. Rammen i frontfaget økte betydelig fra i fjor, se figur 3.18. Det reflekterer blant annet at lønnsevnen i industrien ble trukket opp av økte eksportpriser og bedret produktivitet gjennom 2021. Registerbasert lønnsstatistikk indikerer at lønnsveksten i årets tre første kvartaler kan ha vært litt lavere enn anslått i forrige rapport, men tilsier fortsatt at årslønnsveksten er på vei opp. Mange av dem som nå kommer i jobb, har lavere lønn enn snittet. Vi legger til grunn at det isolert sett vil bidra til å trekke det gjennomsnittlige lønnsnivået noe ned i år. Vi anslår lønnsveksten i år til 3,9 prosent.

Figur 3.18 Forventninger om høyere lønnsvekst5

Årslønnsvekst. Prosent

Regionalt nettverk og Forventningsundersøkelsen viser forventninger om at lønnsveksten blir høyere neste år enn i år, se figur 3.18. Forventningene til neste års lønnsvekst har økt siden september blant partene i arbeidslivet.

Høy prisvekst og et fortsatt stramt arbeidsmarked vil trolig føre til at lønnsveksten stiger videre neste år. Svak produktivitetsvekst og utsikter til svakere lønnsomhet, se figur 3.19, vil trolig dempe oppgangen. Vi anslår at lønnsveksten øker til 4,7 prosent neste år. Det er nær lønnsforventningene til partene i arbeidslivet.

Figur 3.19 Svekket lønnsomhet i bedriftene6

Endring i driftsmarginen ifølge Regionalt nettverk og Forventningsundersøkelsen

Norges bytteforhold overfor utlandet har bedret seg betydelig i 2022, i hovedsak som følge av høye gasspriser. Litt utover i prognoseperioden venter vi at de økte petroleumsinntektene vil gi høyere aktivitet og løfte lønnsomheten i fastlandsbedriftene. Det vil isolert sett trekke i retning av økt lønnsvekst. Fra 2024 venter vi likevel at lønnsveksten avtar som følge av lavere prisvekst og noe høyere arbeidsledighet. Anslaget for neste år er litt oppjustert, mens anslagene for de påfølgende årene er noe lavere enn i forrige rapport.

I år er det utsikter til en kraftig nedgang i reallønnen, etter at reallønnen var uendret i fjor, se figur 3.20. Neste år venter vi at reallønnen vil holde seg om lag uendret. I 2024 og 2025 anslår vi at reallønnen igjen øker. Anslagene for reallønnsvekst for årene 2022 til 2025 er samlet sett lavere enn i forrige rapport.

Figur 3.20 Svak reallønnsutvikling7

Årsvekst. Prosent

Uvanlig høy usikkerhet

Vi er uvanlig usikre på pris- og lønnsutviklingen fremover. Det er usikkert hvordan ulike krefter som påvirker prisveksten vil utvikle seg og hvilket gjennomslag det får i prisene. Svingningene i prisimpulsene det siste året er uvanlig store, og mangel på historisk sammenligning gjør det krevende å anslå effekten på konsumprisene.

Samtidig er det stor usikkerhet om hvordan den høye inflasjonen i seg selv påvirker lønns- og prisdannelsen. Forventningene til prisveksten de neste årene har økt den siste tiden. Det er en risiko for at husholdninger og bedrifter begynner å venne seg til at prisveksten er høy, og planlegger for høy inflasjon når de fastsetter sine utsalgspriser eller avtaler lønninger. Prisdannelsen kan endre seg mer enn vi nå legger til grunn. Prisveksten kan da bli værende høy lenger og bli krevende å få ned igjen.

Prisveksten kan også falle raskere og bli lavere enn vi nå anslår. Prisene på blant annet energi og frakt har avtatt og kan også fremover falle raskere enn vi ser for oss. Det kan gi svakere impulser til den importerte prisveksten og bidra til en raskere nedgang i inflasjonen enn vi venter.

Det er også usikkert hvordan økte kostnader vil påvirke bedriftenes priser og lønnsdannelsen. I anslagene for pris- og lønnsveksten legger vi til grunn at kostnadene fordeles ved at bedriftenes lønnsomhet dempes, mens lønnstakere får en svak reallønnsutvikling. Fordelingen kan bli en annen enn vi ser for oss, slik at også lønns- og prisveksten blir en annen.

4 Pengepolitisk analyse

Norges Banks komité for pengepolitikk og finansiell stabilitet vedtok på møtet 14. desember å sette styringsrenten opp fra 2,5 til 2,75 prosent. Slik komiteen nå vurderer utsiktene og risikobildet, vil styringsrenten mest sannsynlig settes videre opp i første kvartal neste år. Det er knyttet stor usikkerhet til prognosene. Dersom utsiktene eller komiteens vurdering av sammenhengene i økonomien endres, vil også rentebanen endres.

Prisveksten er klart over målet. Renten er satt opp for å bringe inflasjonen ned, men det vil ta tid før prisveksten nærmer seg målet på 2 prosent. Etter at norsk økonomi har vært i en konjunkturoppgang, venter vi at aktiviteten vil avta fremover.

4.1 Mål og tilbakeblikk

Det overordnede målet for pengepolitikken er lav og stabil inflasjon. Det operative målet er en årsvekst i konsumprisene som over tid er nær 2 prosent. Fra innføringen av inflasjonsmålet i 2001 til mars 2018 var måltallet 2,5 prosent. Et glidende snitt av årsveksten i konsumprisene har de siste 30 årene ligget nær 2 prosent. Den siste tiden har inflasjonen skutt fart, og veksten i KPI har vært den høyeste siden slutten av 1980-tallet, se figur 4.1.

Figur 4.1 Inflasjonen langt over målet1

KPI. Firekvartalersvekst. Prosent

Inflasjonsstyringen skal være fremoverskuende og fleksibel, slik at den kan bidra til høy og stabil produksjon og sysselsetting samt til å motvirke oppbygging av finansielle ubalanser. Den pengepolitiske strategien er nærmere beskrevet i «Norges Banks pengepolitiske strategi».

For å bidra til å stabilisere inflasjonen rundt målet har styringsrenten i flere omganger blitt hevet det siste året. Renten ble hevet til 2,5 prosent i november, i tråd med prognosen fra forrige rapport.

4.2 Ny informasjon og nye vurderinger

Modellteknisk tolkning av ny informasjon

For å vise virkningen av ny informasjon på de økonomiske utsiktene legger vi inn ny informasjon og nye vurderinger av den økonomiske situasjonen i modellapparatet, men beholder rentebanen fra forrige rapport. I denne øvelsen ser vi spesielt på utsiktene for kapasitetsutnyttingen og prisveksten, som er to viktige hensyn komiteen legger vekt på i utformingen av pengepolitikken.

Underliggende prisvekst har vært høyere enn vi så for oss i forrige rapport, og vi venter også høyere inflasjon den nærmeste tiden. Lenger frem vil svakere utsikter for realøkonomien og lavere lønnsvekst i 2024 og 2025 trekke prisveksten ned. I øvelsen med uendret rentebane blir prisveksten høyere enn i forrige rapport i starten av prognoseperioden, men lite endret lenger frem, se figur 4.2.

Figur 4.2 Høyere inflasjon den nærmeste tiden2

KPI-JAE. Anslag betinget på ny informasjon om den økonomiske utviklingen og prognosen for styringsrenten fra PPR 3/22. Firekvartalersvekst. Prosent

Kapasitetsutnyttingen i inneværende kvartal ser ut til å bli høyere enn anslått i forrige rapport, men vi venter at den vil falle raskere fremover. Husholdningenes disponible realinntekter er lavere enn anslått og omslaget i boligmarkedet noe sterkere. Det trekker i retning av en sterkere nedgang i konsumet enn vi anslo i september. Lavere vekstanslag for petroleumsinvesteringer trekker også kapasitetsutnyttingen ned. Samlet sett blir kapasitetsutnyttingen i denne øvelsen lavere enn i anslagene fra forrige rapport neste år og resten av prognoseperioden, se figur 4.3.

Figur 4.3 Utsikter til lavere kapasitetsutnytting3

Anslag på produksjonsgapet. Betinget på ny informasjon om den økonomiske utviklingen og prognosen for styringsrenten fra PPR 3/22. Prosent

Den modelltekniske tolkningen av ny informasjon viser avveiingen komiteen står overfor i innretningen av pengepolitikken. Inflasjonsutsiktene indikerer at det er behov for strammere pengepolitikk enn vi så for oss i september. Et høyere anslag på kapasitetsutnyttingen i inneværende kvartal trekker i samme retning. En lavere kapasitetsutnytting fremover i tid tilsier derimot isolert sett en lavere rente.

En enkel regel indikerer økt styringsrente

En estimert enkel regel, som er basert på hvordan Norges Bank tidligere har satt renten, oppsummerer det historiske reaksjonsmønsteret i pengepolitikken, se Pengepolitisk rapport 2/22. Oppjusteringen av prognosen for inflasjonen gjør at den enkle regelen nå indikerer en høyere rente de nærmeste kvartalene enn hva denne regelen gjorde i forrige rapport, se figur 4.4.

Figur 4.4 Enkel regel indikerer høyere rente4

Pengemarkedsrente. Prosent

Markedet priser inn en lavere rentebane

Basert på markedsrenter kan man beregne markedsaktørenes forventninger til styringsrenten frem i tid. Disse styringsrenteforventningene kan si oss noe om hvordan markedsaktører har tolket ny informasjon og hvordan de tror Norges Bank vil reagere.

Siden forrige rapport har markedets styringsrenteforventninger falt for hele anslagsperioden, og forventningene til styringsrenten ligger lavere enn renteprognosen i både denne og forrige rapport de nærmeste årene, se figur 4.5.

Figur 4.5 Markedets forventninger til styringsrenten har falt5

Styringsrenten. Prosent

4.3 Pengepolitisk innretning og drivkrefter bak endringene i rentebanen

Som i forrige rapport, indikerer prognosen for styringsrenten en rente på rundt 3 prosent neste år, se figur 4.5. Fra andre halvår 2024 anslås renten å avta gradvis. Mot slutten av prognoseperioden anslås styringsrenten å være om lag 2,4 prosent, litt lavere enn anslaget fra september.

Pengepolitikken påvirker økonomien gjennom både nominelle renter og realrenter. Vi venter samlet sett at den pengepolitiske innretningen vil virke innstrammende på økonomien gjennom hele prognoseperioden.

Den raske økningen i det nominelle rentenivået bremser den økonomiske aktiviteten ved å redusere husholdningenes disponible inntekt. Mange husholdninger vil måtte dekke inn høyere rentebetalinger på gjelden ved å senke konsumet. Det gjelder spesielt for dem som ikke har mulighet til å trekke på oppsparte midler eller øke gjelden.

Anslaget for realrenten i pengemarkedet innebærer også at pengepolitikken vil virke kontraktivt de neste årene, siden realrenten stort sett ligger over det vi anslår som et nøytralt nivå nær null. Anslaget på realrenten er litt høyere enn i forrige rapport for det nærmeste halvåret, se figur 4.6. Deretter er anslaget lavere, i tråd med en litt lavere rentebane utover i prognoseperioden.

Figur 4.6 Litt lavere forventet realrente6

Forventede realrenter fire kvartaler frem i tid. Prosent

Dersom de økonomiske utsiktene, risikobildet eller vurderingen av økonomiens virkemåte endrer seg, kan også renten bli en annen enn rentebanen nå indikerer. Det er vanskeligere enn normalt å anslå inflasjon og kapasitetsutnytting fremover, og våre prognoser har blitt betydelig revidert i løpet av det siste året.

Renteregnskap

Komiteens begrunnelse for rentebeslutningen og signalene om renten frem i tid kommer frem av de pengepolitiske vurderingene. Renteregnskapet vist i figur 4.7 viser de viktigste drivkreftene bak endringen i rentebanen fra vår hovedmodell NEMO siden forrige rapport. Søylene viser bidrag til endringer i banen fra modellen, og den stiplede linjen viser summen av søylene. Den heltrukne linjen viser den faktiske endringen i rentebanen.

Figur 4.7 Renteregnskapet indikerer små endringer i rentebanen7

Akkumulerte bidrag. Prosentenheter

Prisveksten har vært høyere enn anslått i septemberrapporten, og det trekker opp prisveksten den nærmeste tiden. Faktorene knyttet til priser og lønn bidrar til en høyere modellbane i første del av prognoseperioden, se lilla søyler.

På kort sikt anslås kapasitetsutnyttingen å bli noe høyere enn tidligere ventet, men en lavere realinntekt for husholdningene gir en svakere konsumvekst fremover. Samtidig anslår vi et større fall i boligprisene, som fører til lavere aktivitet i boligmarkedet. Samlet sett bidrar innenlandsk etterspørsel til en høyere modellbane på kort sikt, deretter lavere, se mørkeblå søyler.

Terminprisene på olje og gass har falt siden forrige rapport, spesielt for det nærmeste året. Lenger frem er petroleumsprisene lite endret. Anslagene for petroleumsinvesteringene er lavere enn i september som følge av at noen planlagte utbyggingsprosjekter er utsatt eller kansellert. Petroleumspris og -investeringer trekker derfor modellbanen ned, se grønne søyler.

Styringsrentene hos våre handelspartnere har økt siden forrige rapport i takt med økt inflasjon. Markedsaktørenes forventninger til styringsrentene den nærmeste tiden har steget litt siden forrige rapport. Den økonomiske veksten hos våre handelspartnere er nedjustert i årene fremover. Samlet sett trekker utlandet modellbanen opp den nærmeste tiden, men ned mot slutten av anslagshorisonten, se røde søyler.

Kronekursen har utviklet seg om lag som anslått i forrige rapport. Ifølge modellapparatet skulle utviklingen i rentedifferansen mot utlandet og fallet i petroleumsprisene ha trukket kursen i svakere retning. At valutakursen er sterkere enn hva drivkreftene i modellen skulle tilsi, trekker modellbanen noe ned, se oransje søyler.

Samlet sett tilsier modellanalysen en litt høyere styringsrente enn anslått i forrige rapport det neste kvartalet, og en litt lavere styringsrente fra midten av neste år.

5 Beslutningsgrunnlag for motsyklisk kapitalbuffer

Eiendomspriser har økt mye de siste årene, og mange husholdninger har høy gjeld. I høst har kredittveksten til husholdningene avtatt, mens kredittveksten til foretakene har holdt seg oppe. Samtidig har bolig- og næringseiendomspriser falt. Fremover venter vi at eiendomsprisene vil falle videre, og at kredittveksten avtar. Kredittverdige husholdninger og foretak synes å ha god tilgang på kreditt, selv om det er noen tegn til at bankene strammer inn på sin kredittpraksis.

Norske banker oppfyller kapitalkravene og har god lønnsomhet. Kravet til motsyklisk kapitalbuffer på 2,5 prosent bidrar til at bankene bevarer motstandskraft slik at de kan utføre oppgavene sine effektivt også ved tilbakeslag. Norges Banks komité for pengepolitikk og finansiell stabilitet har vedtatt å opprettholde kravet til motsyklisk kapitalbuffer på 2,5 prosent.

5.1 Tilgang på kreditt

Kredittverdige husholdninger synes å ha god tilgang på kreditt. Det er imidlertid noen tegn til at bankene blir mer restriktive. I Norges Banks utlånsundersøkelse fra oktober meldte bankene at de ventet å stramme litt inn på sin kredittpraksis overfor husholdninger i fjerde kvartal.

Rammer for bankenes utlånspraksis til husholdninger er regulert i utlånsforskriften. Finansdepartementet har nylig besluttet å videreføre utlånsforskriften, men endrer blant annet kravet til hvor stor renteøkning låntakerne skal tåle.1 Det medfører at flere vil kunne få boliglån uten å komme i brudd med kravene i forskriften.

Kredittverdige foretak synes også å ha god tilgang på kreditt. I utlånsundersøkelsen ventet bankene samlet sett ingen endring i kredittpraksis overfor foretak. Flere av bankene rapporterte imidlertid at de for nye utlån til næringseiendom stiller økte krav til egenkapital og betjeningsevne. De fleste bankene meldte også om at de har økt marginene sine på nye lån til næringseiendom.

I obligasjonsmarkedet har risikopåslagene på nye utstedelser til foretak steget markert i år, særlig for næringseiendomsforetak. Oppgangen i risikopåslag har ført til lavere emisjonsaktivitet i obligasjonsmarkedet.

5.2 Syklisk sårbarhet og risiko i det finansielle systemet

Erfaring viser at tilbakeslag i økonomien gjerne blir kraftigere dersom de kommer etter en periode med høy vekst i kreditt og formuespriser. Lave renter bidro til at eiendomspriser økte mye under koronapandemien, og veksten i husholdningenes gjeld tiltok. I høst har eiendomsprisene falt, og veksten i husholdningenes gjeld har avtatt. Samlet sett er vurderingen av syklisk sårbarhet i det finansielle systemet om lag som før pandemien. Fremover venter vi at eiendomsprisene vil falle og at kredittveksten avtar videre. På sikt kan det dempe sårbarhetene i det finansielle systemet.

Den pågående krigen i Ukraina og ettervirkninger av koronapandemien har store økonomiske konsekvenser både i Europa og globalt. Høy prisvekst, økte renter og svekkede vekstutsikter har ført til store svingninger i finansmarkedene og økt faren for et økonomisk tilbakeslag. Det innebærer økt risiko for at sårbarhetene i det finansielle systemet kan utspille seg. Det kan forsterke tilbakeslag og gi økte tap i bankene. For en nærmere beskrivelse av utsiktene for finansiell stabilitet, se rapporten Finansiell stabilitet 2022.

Husholdningenes rentebelastning øker

Kredittveksten til husholdningene har kommet gradvis ned det siste halvannet året, i tråd med en mer moderat prisutvikling og lavere omsetning i boligmarkedet. Veksten har de siste månedene vært litt lavere enn anslått i forrige rapport. Vi venter at kredittveksten til husholdninger vil avta gradvis fremover, som følge av høyere utlånsrenter og lavere boligpriser, se figur 5.1 og tabell 3 i vedlegget.

Figur 5.1 Lavere kredittvekst fremover2

Firekvartalersvekst. Prosent

Husholdningenes gjeldsbelastning, det vil si gjeld i forhold til inntekt, har vokst mye over lengre tid, se figur 5.2. Høy inntektsvekst, særlig i form av økte aksjeutbytter, bidro til at gjeldsbelastningen falt mot slutten av fjoråret. Våre anslag innebærer at gjeldsbelastningen vil øke svakt ut neste år, før den avtar. Videre medfører økte utlånsrenter at husholdningene må bruke en større andel av inntekten på renteutgifter fremover. Rentebelastningen anslås å øke fra om lag 5 prosent i tredje kvartal i år til om lag 8 prosent i tredje kvartal 2023, for deretter å avta noe. Husholdningenes gjeldsbetjeningsgrad, som inkluderer både renter og beregnede avdrag, ventes å øke til et historisk høyt nivå. For husholdninger med annuitetslån vil avdragsbetalingene bli mindre når renten øker. Det bidrar til at økningen i gjeldsbetjeningsgraden er noe mindre enn økningen i rentebelastningen. I tillegg har mange husholdninger mulighet til å utsette avdrag. Flere banker har meldt om noe økt bruk av avdragsfrihet i høst.

Figur 5.2 Husholdningenes rentebelastning øker3

Prosent

Norske husholdninger står nå overfor økte utgifter til blant annet renter, mat og strøm. En analyse i rapporten Finansiell stabilitet 2022 viser at de aller fleste husholdninger likevel er i stand til å betjene gjelden sin. Bare to til tre prosent av gjelden til boligeiere holdes av husholdninger som kan få problemer med å dekke normale utgifter og ventede renteøkninger med tilgjengelig inntekt og formue. Mange flere vil imidlertid være nødt til å stramme inn på konsumet. Vi venter at lavere konsum i husholdningene vil bidra til at aktiviteten i fastlandsøkonomien avtar neste år, se nærmere omtale i kapittel 3. Videre viser analysen i Finansiell stabilitet 2022 at i et scenario med blant annet høye renter og kraftig boligprisfall, kan bankenes tap øke som følge av at husholdninger misligholder gjelden sin. I en slik situasjon kan også mange husholdninger bli nødt til å redusere konsumet sitt betydelig. Det kan svekke inntjeningen til foretak og dermed deres gjeldsbetjeningsevne, og i neste omgang øke banktapene ytterligere. Det kan utgjøre en trussel mot finansiell stabilitet.

Høy kredittvekst i foretakene

Veksten i foretakenes innenlandske kreditt har tiltatt i år og vært høyere enn ventet (figur 5.1). Det er økt utlånsvekst fra bankene som har trukket veksten opp, og det var særlig lån til industri, tjenesteyting og næringseiendom som bidro til økt samlet kredittvekst i foretakene. Utviklingen kan ses i sammenheng med økte investeringer. I tråd med investeringsanslagene venter vi at kredittveksten faller neste år og stabiliserer seg på et lavere nivå. For en nærmere omtale av foretaksinvesteringene, se kapittel 3.

Omslag i boligmarkedet

Boligprisene økte markert i mange land under pandemien. Den siste tiden har boligprisene falt, og sentralbankene i flere land venter at de skal falle videre.

Her hjemme har boligprisene også økt mye de siste årene, se figur 5.3. Høy etterspørsel og få usolgte boliger bidro til å holde veksten oppe i begynnelsen av 2022. I løpet av sommeren avtok boligprisveksten og i høst har boligprisene falt. Prisfallet har vært større enn ventet i forrige rapport. De siste månedene har det blitt lagt ut mange boliger for salg, og omsetningen har vært litt lavere enn normalt, se figur 5.4. Det har ført til en markert oppgang i antall usolgte bruktboliger i markedet. Utviklingen kan ha blitt forsterket av endringer i husholdningenes boligprisforventninger. Spørreundersøkelser gjennom høsten viser at stadig flere forventer fallende boligpriser fremover. Det kan ha ført til fremskynding av boligsalg og utsettelser av boligkjøp. Det kan forsterke boligprisfallet på kort sikt.

Figur 5.3 Boligprisene har begynt å falle4

Prosent

Figur 5.4 Flere usolgte bruktboliger5

Antall bruktboliger i tusen

Nyboligsalget har vært lavt i sommer og høst. Det må ses i sammenheng med avdempingen i bruktboligmarkedet og økte byggekostnader. Lavere bruktboligpriser og det lave salget av nye boliger vil trolig dempe boligbyggingen fremover, se også kapittel 3. Boligbyggingen har de tre siste årene vært lavere enn veksten i antall husholdninger, og vi venter at dette varer ved de neste årene.

Omslaget i boligmarkedet har vært noe større enn hva vi så for oss i september. Vi venter at boligprisene vil falle om lag 6 prosent fra toppen i august i år og frem til høsten neste år, se figur 5.5. Anslagene innebærer at boligprisene da fortsatt vil være 12 prosent høyere enn nivåene fra før pandemien. Boligprisfallet skyldes i hovedsak økte utlånsrenter. Mange usolgte bruktboliger og tegn til endringer i husholdningenes boligprisforventninger bidrar til at vi den nærmeste tiden anslår et noe større boligprisfall enn i forrige rapport. Lempeligere krav til betjeningsevne i utlånsforskriften bidrar på den andre siden isolert sett til å trekke anslagene litt opp. Boligprisveksten ventes så å ta seg opp utover i prognoseperioden.

Figur 5.5 Vi venter videre boligprisfall6

Firekvartalersvekst. Prosent

Usikkerhet om den makroøkonomiske utviklingen og husholdningenes tilpasning til økte renter gjør at prognosene for boligprisene er mer usikre enn normalt. For eksempel kan husholdningenes etterspørsel etter bolig være mer sensitiv for renteøkninger enn det vi legger til grunn. Endringer i husholdningenes forventninger til boligprisutviklingen kan også bidra til et større boligprisfall enn anslått. Nokså lav boligbygging bidrar imidlertid til å dempe risikoen for et større boligprisfall.

Fall i prisene på næringseiendom

Næringseiendomspriser i Norge og i mange andre land har steget mye de siste årene. Salgsprisene beregnes som leiepriser delt på et avkastningskrav. Økningen i salgsprisene her hjemme skyldes både økte leiepriser og lavere avkastningskrav. Det siste året har salgsprisene blitt drevet opp av betydelig leieprisvekst.

I tredje kvartal steg leieprisene markert, og avkastningskravet økte betydelig ifølge prisstatistikk for de mest attraktive kontorlokalene i Oslo. Samlet falt salgsprisene noe, se figur 5.6. Vi venter moderat leieprisvekst det neste året som følge av lavere vekst i norsk økonomi. Avkastningskravet avhenger av utviklingen i langsiktige renter og risikopremier. Til tross for at avkastningskravet i Oslo og andre europeiske storbyer har økt i det siste, er avstanden til langsiktige renter fortsatt liten. Vi venter en gradvis økning i avkastningskravet fremover. Samlet tilsier anslagene for leieprisvekst og avkastningskrav at salgsprisene på næringseiendom skal falle fremover, og ved utgangen av neste år anslår vi at prisene er tilbake til nivået fra før pandemien. Anslag for salgsprisene er litt nedjustert siden forrige rapport.

Figur 5.6 Prisene på næringseiendom ventes å falle7

Beregnede salgspriser. Tusen kroner per kvadratmeter

Lave avkastningskrav øker faren for et stort fall i næringseiendomsprisene. Dersom prisfallet fører til at verdien av de pantsatte eiendommene blir lavere enn lånene, kan bankene påføres tap ved mislighold av gjelden. Prisveksten på næringseiendom siden finanskrisen har imidlertid ikke vært motsvart av tilsvarende opplåning. Det har økt foretakenes egenkapitalandel, og de står dermed bedre rustet ved prisfall.

Mesteparten av gjelden til næringseiendomsforetak er bankgjeld, men obligasjonsgjeld er en stadig viktigere finansieringskilde. Påslagene har økt mye i både obligasjonsmarkedet og for utlån fra banker. I årene fremover forfaller mye obligasjonsgjeld utstedt av næringseiendomsforetak. Noen næringseiendomsforetak kan få utfordringer med å hente ny obligasjonsgjeld i markedet samtidig som det kan være mer krevende å få banklån. Slike utfordringer kan forsterkes ved et markert fall i prisene på næringseiendom.

I tråd med prognosene i denne rapporten venter vi at bankene får nokså lave tap på næringseiendom fremover. Dersom alle næringseiendomsforetak nedskriver eiendomsverdiene med 30 prosent, viser enkle sensitivitetsøvelser at flere foretak kan få negativ egenkapital.8 Bankene kan da få økte tap dersom næringseiendomsforetak misligholder sin gjeld. I et scenario med kraftig tilbakeslag hvor næringseiendomspriser nesten halveres, kan bankenes tap på utlån til næringen bli betydelige, se stresstesten i Finansiell stabilitet 2022.

5.3 Bankene

Løpende inntjening er bankenes førstelinjeforsvar mot tap. Egenkapitalavkastningen for de store norske bankene var 12 prosent i tredje kvartal, om lag uendret fra de to foregående kvartalene. Det siste året har økte netto renteinntekter, som er den viktigste inntektskilden for norske banker, bidratt til å bedre lønnsomheten.

Bankenes utlånstap har vært lave så langt i år. Det skyldtes særlig at bankene har tilbakeført tidligere tapsnedskrivinger. Fremover venter vi at tilbakeføringene blir lavere, og at økte renter og høy prisvekst vil øke tapene noe på utlån til kunder med svak gjeldsbetjeningsevne. Samlet sett venter vi at utlånstapene øker noe, men holder seg nær gjennomsnittet for de siste 20 årene. Vi venter at bankenes lønnsomhet likevel opprettholdes som følge av økte netto renteinntekter.

De norske bankene er solide og oppfyller kapitalkravene med god margin, se figur 5.7. Stresstesten i Finansiell stabilitet 2022 viser at bankene er robuste og at kapitalbuffere bidrar til at bankene kan møte tap og opprettholde utlån i et kraftig økonomisk tilbakeslag. Det er stor usikkerhet om den videre økonomiske utviklingen, og risikoen for tilbakeslag har økt gjennom det siste året. Det er derfor særlig viktig at det finansielle systemet bevarer motstandskraft slik at det kan utføre oppgavene sine effektivt også ved alvorlige tilbakeslag og kriser i økonomien. Kravet til motsyklisk kapitalbuffer bidrar til at bankene opprettholder god evne til å tåle tap.

Figur 5.7 Bankene er godt rustet til å oppfylle vedtatte bufferkrav9

Prosent. Per 3 kv. 2022

Vedlegg

Tabeller med detaljerte anslag

Tabell 1 Internasjonale anslag

1 I aggregatet inngår: Euroområdet, Kina, Storbritannia, Sverige, USA, Brasil, Danmark, India, Polen, Sør-Korea, Singapore, Thailand og Tyrkia. Eksportvekter.

2 I aggregatet inngår: Euroområdet, Kina, Storbritannia, Sverige og USA. Eksportvekter.

3 I aggregatet for underliggende prisvekst inngår: Euroområdet, Storbritannia, Sverige og USA. Importvekter.

4 Anslag på lønnskostnader per ansatt. I aggregatet inngår: Euroområdet, Storbritannia, Sverige og USA. Importvekter.

5 Målt i utenlandsk valuta. Inkludert vridningseffekter og fraktrater.

Kilder: Refinitiv Datastream og Norges Bank

Tabell 2a Konsumpriser. Tolvmånedersvekst. Prosent

Kilder: Statistisk sentralbyrå og Norges Bank

Tabell 2b Boligpriser. Månedsvekst. Sesongjustert. Prosent

Kilder: Eiendom Norge, Eiendomsverdi, Finn.no og Norges Bank

Tabell 2d BNP for Fastlands-Norge. Månedsvekst. Sesongjustert. Prosent

Kilder: Statistisk sentralbyrå og Norges Bank

Tabell 2c Registrert ledighet (rate). Prosent av arbeidsstyrken. Sesongjustert

Kilder: NAV og Norges Bank

Tabell 2e BNP for Fastlands-Norge. Kvartalsvekst. Sesongjustert. Prosent

Kilder: Statistisk sentralbyrå og Norges Bank

Tabell 3 Anslag på makroøkonomiske hovedstørrelser

1 Alle tall er virkedagskorrigert.

2 Statens pensjonsfond utland ved inngangen til året.

Kilder: Eiendom Norge, Eiendomsverdi, Finn.no, NAV, Refinitiv Datastream, Statistisk sentralbyrå og Norges Bank