Målet for pengepolitikken
Regjeringen har fastsatt et inflasjonsmål for pengepolitikken i Norge. Det operative målet er en vekst i konsumprisene over tid på 2½ prosent. Det tas i utgangspunktet ikke hensyn til direkte effekter på konsumprisene som skyldes endringer i rentenivået, skatter, avgifter og særskilte midlertidige forstyrrelser. Norges Bank legger særlig vekt på utviklingen i konsumprisveksten justert for avgifter og uten energivarer (KPI-JAE) i vurderingen av underliggende inflasjon.

Normalt vil Norges Bank sette renten med sikte på at inflasjonen skal være 2½ prosent to år fram i tid. Norges Bank har lagt til grunn at inflasjonsstyringen skal være fleksibel slik at variasjon i både produksjon og inflasjon tillegges vekt.

Tidligere vurderinger
Norges Banks hovedstyre besluttet 28. januar 2004 å sette ned bankenes innskuddsrente i Norges Bank, foliorenten, med 0,25 prosentenhet til 2,00 prosent. Samtidig ble det uttrykt at "med en foliorente nå på 2,00 prosent er det mer sannsynlig at inflasjonen på to års sikt blir lavere enn 2½ prosent enn at den blir høyere". Hovedstyret avveide på den ene siden hensynet til å bringe inflasjonen tilbake til målet og stabilisere inflasjonsforventningene og på den andre siden risikoen for at veksten i produksjonen etter hvert kan bli for sterk.

Den økonomiske utviklingen
Det er her særlig lagt vekt på følgende:

• Den underliggende prisveksten er svært lav. Konsumprisveksten justert for avgiftsendringer og uten energivarer (KPI-JAE) har avtatt gradvis siden i fjor sommer. Tolvmånedersveksten i KPI-JAE var -0,1 prosent i februar.
• Etter å ha vist en tendens til å styrke seg utover høsten 2003 har kronekursen svekket seg markert siden tidlig i desember. Kronen, målt ved en bred indeks, er nå på det nivået den hadde ved inngangen til 2002 og på linje med nivået på midten av 1990-tallet.
• Markedsaktørene har de siste månedene nedjustert sine renteforventninger for de fleste andre landene, og rentene ute har falt noe. Markedsaktørene venter nå at rentene i USA først blir hevet godt inn i andre halvår i år og i euroområdet først ved begynnelsen av 2005. I Sverige ble renten satt ned med 0,25 prosentenhet i februar. I Canada ble renten redusert med 0,25 prosentenhet i mars.
• Konjunkturoppgangen i USA og Asia har fått sterkere feste, mens veksten fortsatt er svært moderat i euroområdet. I Storbritannia er det høy vekst. Svensk økonomi er i oppgang, men arbeidsledigheten har likevel økt. Dansk økonomi stagnerte i fjor, og arbeidsledigheten økte.
• Oljeprisen er høy. I begynnelsen av mars steg oljeprisen til over 34 USD per fat, som er det høyeste nivået siden krigen i Irak. Målt i euro er imidlertid oljeprisen lavere enn for et år siden.
• Den lave inflasjonen i desember, januar og februar bidro til at renteforventningene i Norge falt. I finans- og valutamarkedene synes det å være forventninger om at foliorenten vil komme ned til 1½ prosent eller litt under innen sommeren. Fra høsten av og de nærmeste årene ventes en gradvis økning av styringsrenten, om lag parallelt med at rentene ventes å stige hos våre handelspartnere.
• Aktiviteten i norsk økonomi er på vei opp. Løpende statistikk tyder på god vekst i produksjonen i fastlandsøkonomien i annet halvår i fjor. Det er, som ventet, klar vekst i det private forbruket. Investeringene i næringslivet er derimot lave. Forventningsundersøkelser kan tyde på økt optimisme i næringslivet.
• Sysselsettingen økte utover høsten i fjor, men har vært omtrent uendret de siste månedene. Arbeidsledigheten, målt ved Statistisk sentralbyrås arbeidskraftundersøkelse, var 4,6 prosent i desember.
• Aksjekursene i Norge har økt vesentlig. Det er sterk vekst i boligprisene, men overkapasitet av næringseiendommer. Veksten i samlet kreditt til husholdninger og næringslivet i fastlandsøkonomien falt litt til 5,4 prosent i november i fjor. Veksten i husholdningenes gjeld er høy, men tiltok ikke i desember og januar. Bedriftene øker fortsatt ikke sin etterspørsel etter kreditt.
• Norges Banks regionale nettverk rapporterer at aktivitetsnivået er økende i de fleste næringene, og markedsutsiktene er gode for det neste halvåret. Utviklingen i produksjon og etterspørsel er positiv for både industri, bygg og anlegg, varehandel og tjenesteyting. Det er likevel få bedrifter som har planer om økte investeringer. Flere bedrifter rapporterer at de kan øke produksjonen nokså mye uten vesentlig vekst i sysselsettingen. I følge nettverket ser imidlertid nedgangen i sysselsettingen i industrien ut til å ha stoppet opp, og det rapporteres om en moderat økning i sysselsettingen i bygg og anlegg og i varehandelen.

Utsiktene fremover og risikofaktorer

• Analysene i Inflasjonsrapport 1/04 er basert på at renten utvikler seg i tråd med terminrentene i markedet slik de var i begynnelsen av mars, det vil si en styringsrente ned mot 1½ prosent innen sommeren og deretter en gradvis økning. Kronekursen forutsettes å følge terminkursen, som tyder på at aktørene venter en nokså stabil kurs fremover.
• Aktiviteten i norsk økonomi vil trolig ta seg opp de nærmeste årene. Rasjonaliseringene som har foregått og fortsatt pågår i næringslivet, kan på kort sikt gjøre bedriftene i stand til å øke produksjonen betydelig uten sterk vekst i sysselsettingen. Det tilsier at det er rom for noe sterkere vekst i økonomien uten at det oppstår press på realressursene.
• Veksten i BNP for Fastlands-Norge anslås å ta seg markert opp i år og holde seg forholdsvis høy i 2005 og 2006. Produksjonsnivået blir litt høyere enn det som ville fulgt av en mer trendmessig utvikling i produksjonen. Det vil si at produksjonsgapet, slik Norges Bank beregner det, blir så vidt positivt i 2005 og 2006 etter å ha vært litt negativt i år. Inflasjonen målt ved KPI-JAE anslås å bli liggende noe under inflasjonsmålet neste år. På to års sikt er det utsikter til at inflasjonen kommer opp til inflasjonsmålet på 2½ prosent.

Hovedstyret har vurdert følgende viktige risikoforhold som kan gi lavere vekst og prisstigning enn anslått:

• Utviklingen i prisene på importerte konsumvarer er usikker. Våre prognoser bygger på at nedgangen i prisene på disse varene målt i utenlandsk valuta gradvis vil dempes. Det avhenger blant annet av at en stor del av gevinstene ved endret importmønster er hentet ut.
• Inflasjonen hos våre handelspartnere vil kunne holde seg lavere fremover enn vi har anslått. Det er fortsatt usikkert hvor bred og varig oppgangen ute blir. Styrkingen av euroen det siste halve året kan i større grad enn ventet dempe oppgangen i euroområdet.
• Valutakursen er nå tilbake til nivået fra før inflasjonen begynte å avta. Med de siste rentereduksjonene er den norske styringsrenten like lav som eller lavere enn renten hos handelspartnerne. Skulle renten i andre land falle videre, kan kronen styrke seg. Det vil svekke mulighetene for å nå inflasjonsmålet.
• I norsk industri har flere år med tap av konkurranseevne ført til redusert lønnsomhet. Dersom lønnsomheten i industrien skulle bli tillagt større vekt i lønnsforhandlingene lokalt og sentralt enn vi har lagt til grunn, kan lønnsveksten bli lavere enn anslått. Den uvanlig lave prisveksten kan også trekke lønnsveksten ned.
• Økt konkurranse med vedvarende høy produktivitetsvekst kan øke produksjonskapasiteten i norsk økonomi enda mer og dempe prisveksten.

Det er også forhold som taler for at veksten og prisstigningen over tid kan bli sterkere enn anslått:

• Pengepolitikken gir nå nokså sterke stimulanser til norsk økonomi. Vi har liten erfaring med så store og raske lettelser i pengepolitikken. Det er risiko for at vi undervurderer virkningen på den samlede etterspørselen etter varer og tjenester.
• Det kan oppstå knapphet på arbeidskraft raskere enn anslått. Da kan lønnsveksten tilta mer enn lagt til grunn.
• Det kan ikke utelukkes at svekkelsen av valutakursen siden januar 2003 kan påvirke prisveksten sterkere eller raskere enn det vi har lagt til grunn i inflasjonsrapporten.

Avveiing
Med utgangspunkt i momentene over har hovedstyret gjort følgende avveiinger:

• Det kan ta tid før rentene ute blir økt vesentlig. Vi har erfart at kronekursen tidvis blir sterkt påvirket av utviklingen i forskjellen mellom rentene ute og hjemme. Det tillegges vekt i rentesettingen.
• En periode med for lav inflasjon kan påvirke inflasjonsforventningene til aktørene i det økonomiske livet. Lav inflasjon kan derfor være selvforsterkende.
• Kraftig vekst i formuespriser og oppbygging av gjeld kan være en risiko for den økonomiske stabiliteten. Men det er bare husholdningene som nå har en sterk gjeldsvekst. Foretakene låner lite. Samlet kredittvekst er på linje med den langsiktige veksten i økonomien. Likevel er det en risiko for at samlet kreditt på mellomlang sikt kan vokse markert.
• Siktemålet i pengepolitikken er at prisstigningen skal opp. Det er riktig å være særlig aktpågivende i forhold til utviklingen i konsumprisene, men konsumprisene kan svinge tilfeldig fra måned til måned. Utover i året vil vi få bekreftet om konsumprisene tiltar som ventet. Når inflasjonen etter hvert tar seg opp fra et svært lavt nivå, vil det gi et grunnlag for at vi kan begynne å bevege oss mot et mer normalt kortsiktig rentenivå i Norge. Det vil kunne motvirke at den samlede kreditten vokser for sterkt og at vi får for sterkt press på innenlandske ressurser på mellomlang sikt. Renteutviklingen ute kan også få vesentlig betydning for utviklingen i kronen og dermed for de norske rentene.

Sammenfatning

• En utvikling i samsvar med anslagene i Inflasjonsrapport 1/04 gir en rimelig avveining mellom utsiktene for å nå inflasjonsmålet og en stabil utvikling i realøkonomien.
• Hovedstyret har som et alternativ vurdert å ikke endre renten nå og eventuelt holde renten lav lenger enn ellers. Hovedstyret fant det likevel ikke riktig - etter det fallet vi har sett i inflasjonen - nå å bryte markert med forventningene i penge- og valutamarkedet.
• Hovedstyret har kommet til at det er riktig å redusere renten nå med 0,25 prosentenhet. Hovedstyret har da avveid på den ene siden hensynet til å bringe inflasjonen tilbake til målet og stabilisere inflasjonsforventningene og på den andre siden risikoen for at veksten i produksjonen etter hvert kan bli for sterk. Det er videre hovedstyrets vurdering at med en foliorente nå på 1,75 prosent er det mer sannsynlig at inflasjonen på to års sikt blir lavere enn 2½ prosent enn at den blir høyere.

Figurer 11. mars 2004 (621 kB)
(Hvis du lagrer filen og henter den inn i PowerPoint kan du ved å dobbeltklikke på figurene få frem tallene bak figurene.)

Figurer 11. mars 2004 (145 kB)